我们为什么要进行城市更新? 城市更新项目的运作及投融资盈利模式-k8凯发天生赢家一触即发人生

城市更新是一项系统性工程，具有资金需求大、涉及利益主体多、规划程序复杂、开发周期和收益回报不确定等特点，对实施主体的投融资能力要求高。推进城市更新项目的科学分类，构建可行的收益回报机制，选择匹配的投融资模式，是城市更新项目顺利实施的关键。

透过现象看本质，理解城市更新项目的前世今生、测算逻辑与政策走向，将为企业开展城市更新项目的开发经营提供更多底气。

2021年3月，《政府工作报告》和《十四五规划纲要》相继发布，共同提出要“实施城市更新行动”。“城市更新”首次写入我国政府工作报告和五年规划。“十四五”时期以及未来一段时间，城市更新的重要性提升至前所未有的高度。

02 城市更新定义

目前，国家层面尚没有城市更新的明确定义。根据各地出台的城市更新办法及相关规定，综合来看，城市更新是指将城市中不适应现代化城市发展和居民生活需求的地区作必要的、有计划的修缮、改建活动。

城市更新范围一般为城市建成区内旧小区、旧商业区、城中村等，广州市在此基础上还包括棚户区，而深圳市明确表示城市更新与棚户区改造是相互独立的政策体系；上海市城市更新范围相对较窄，不包含政府已经认定的旧区改造、工业用地转型、城中村改造等地区。

城市更新的实施方式一般包括综合整治、有机更新和拆除重建，三种方式的更新强度和更新内容各有不同。

城市更新流程主要分为申报立项、方案编制、方案批复和项目实施四个环节。

在申报立项环节，主要为城市更新单元规划计划申报，批复后纳入年度更新计划。城市更新单元也是城市更新实施的基本单位，一个城市更新单元可以包括一个或者多个城市更新项目。

在方案编制环节，主要由申报主体委托具有资质的机构编制城市更新项目实施方案。

在方案批复环节，由城市更新主管部门批复实施方案并进行公示。

在项目实施环节，由申报主体进行拆迁后，土地公开出让或协议出让给实施主体，进行最终的项目建设和验收，目前大部分市场化项目申报主体即为实施主体。

项目实施环节是城市更新核心环节，涉及到的拆迁、安置、土地出让都需要大量资金支持，且由于拆迁时间存在较大的不确定性，所以对于实施主体投融资要求较高。

      02

城市更新投融资模式

城市更新项目根据“更新程度”的不同，其投融资模式和资金来源也不同。

一般而言，综合整治类项目，公益性较强，资金需求较低，主要由政府主导进行实施，其投融资模式包括政府直接投资、政府专项债投资、政府授权国有企业等，资金来源主要为财政拨款、政府专项债等。

拆除重建和有机更新类项目，经营及收益性较明显，资金需求较高，一般根据其经营特性采取政府与社会资本联合或纯市场化运作。

对于经营性较强、规划明确、收益回报机制清晰的项目，宜采用市场化模式引入社会资本主导实施。

对于公益性要求高、收益回报机制还需要政府补贴、规划调整较复杂的项目，适宜采用政府与社会资本合作的模式，包括ppp、投资人 epc、地方政府 国企/房企 村集体等方式。

模式1.财政拨款

以政府部门为实施主体，利用财政资金直接进行投资建设。其建设资金的主要来源是政府财政直接出资。

这种模式适用对象为资金需求不大的综合整治项目，公益性较强的民生项目，收益不明确的土地前期开发项目。

优势是项目启动速度快，政府容易进行整体把控；

劣势是财政资金总量有限，更新强度一般不高。

模式2.城市更新专项债

以政府为实施主体，通过城市更新专项债或财政资金 专项债形式进行投资。城市更新专项债券主要收入来源包括商业租赁、停车位出租、物管等经营性收入以及土地出让收入等。

该种模式适用对象为项目具有一定盈利有能力，能够覆盖专项债本息、实现资金自平衡。

优势是专款专用，资金成本低，运作规范；

劣势是专项债总量较少，投资强度受限，经营提升效率不高。

模式3.地方政府授权国企

以地方国企为实施主体，通过承接债券资金与配套融资、发行债券、政策性银行贷款、专项贷款等方式筹集资金。项目收入来源于项目收益、专项资金补贴等方面。

该种模式适用对象为需政府进行整体规划把控，有一定经营收入，投资回报期限较长，需要一定补贴的项目。

优势是可有效利用国企资源及融资优势，多元整合城市更新各种收益，能承受较长期限的投资回报；

劣势是收益平衡期限较长、较难，在目前国家投融资体制政策下融资面临挑战。

ppp模式下，政府通过公开引入社会资本方，由政府出资方代表和社会资本方成立项目公司，以项目公司作为项目投融资、建设及运营管理实施主体。项目投入资金有赖于股东资本金及外部市场化融资。

该种模式适用对象为边界较为清晰，经营需求明确，回报机制较为成熟的项目。

优势是市场化运作，引入社会资本提高更新效率及经营价值，风险收益合理分摊，减轻政府财政压力；

劣势是受10%红线影响，运作周期较长，符合ppp回报机制的项目偏少。

模式5.地方政府 房地产企业 产权所有者模式

由地方政府负责公共配套设施投入，房地产企业负责项目改造与运营，产权所有者协调配合分享收益。通过三方合作，既能够有效加快项目进度，也能提升项目运营收益。

该种模式适用对象为盈利能力较好，公共属性及配套要求较强，项目产权较为复杂的项目。

优势是整合各方资源优势，较快解决更新区域产权问题，推进项目有效运营；

劣势是涉及主体多，协调难度高，往往受村集体影响较大。

模式6.开发商主导模式

开发商主导模式是指政府通过出让城市更新形成的出让用地，由开发商按规划要求负责项目的拆迁、安置、建设、经营管理。在城市更新过程中政府不具体参与，只履行规划审批职责，开发商自主实施。

该种模式主要适用对象为商业改造价值较高，规划清晰，开发运营属性强项目。

优势是能较快推进项目建设及运营，政府只需进行规划、监管；

劣势是开发商利益至上，可能疏于公共设施或空间建设，缺乏整体统筹；在地产融资受限的情况下，可持续融资面临挑战加大。

开发商主导模式的核心是能够顺利获取土地，并在更新改造过程中实现容积率的突破来平衡投入。否则开发商就没有实施动力，也不可持续。此前深圳、广州前期主要采取这种方式，但广州后期逐步走向政府主导的运作方式。

目前部分城市出台了土地协议出让及容积率奖励政策，但尚无国家层面的引导规定，实施效果有限。

模式7.属地企业或居民自主更新模式

由属地企业或居民（村集体）自主进行更新改造，以满足诉求者的合理利益诉求，分享更新收益。

该模式适用对象为项目自身经营价值高，主体自主诉求高。

优势是更新方式灵活，可满足多样化需求，减少政府财政压力；

劣势是政府监管难度加大，项目进度无法把控，容易忽视公共区域的改善提升。

城市更新项目资金投入量大，且项目运作特性决定了需要政府方的支持。目前由政府支持，国有企业牵头，联合社会资本设立城市更新基金，成为一种新的模式探索。

城市更新基金适用对象为政府重点推进项目，资金需求量大，收益回报较为明确项目。 

优势是能够整合各方优势资源，多元筹集资本金及实施项目融资，加快项目推进；

劣势是目前城市更新投资回报收益水平、期限等与城市更新基金资金的匹配性不强，成本较高，退出机制不明确，面临实施上的诸多挑战。

目前城市更新基金的投资人以房地产和建筑施工企业为主，资金期限较短，对于投资回报及附加要求多。基金构架一般为母基金 子基金，子基金主要针对城市更新的各个阶段或子项目。广州市、上海市、无锡市均已经落地城市更新基金。北京市、重庆市等地发文鼓励和探索设立城市更新专项基金。

模式9.投资人 epc

针对城市更新中出现的大量工程建设，由工程建设企业探索提出了投资人 epc模式。该模式由政府委托其下属国企与工程建设企业共同出资成立合资公司，由合资公司负责所涉及城市更新项目的投资、建设及运营管理。项目收益主要为运营收益及专项补贴。在投资人 epc模式基础上，还有类似的abo 投资人 epc方式。

该模式适合成片区域更新开发，通过整体平衡来实现城市更新的顺利实施。部分工程建设企业受资本金投入政策要求，采取联合产业基金进行投资的方式进行城市更新项目。

优势是能够引入大型工程建设单位及专业运营商，整合资金优势，实现对大体量城市更新项目的推动实施；

劣势是目前满足这样回报机制的片区开发项目较少，受土地政策限制现有项目主要通过工程及政府补贴来实现回报，存在隐性债务风险，融资难度大、综合成本高。

      03

拆除重建类城市更新项目的

经营逻辑

如前所述，拆建类项目是房企积极介入的城更项目类型，也是后者获取开发项目的重要手段。

除了与招拍挂项目一样获取房屋开发收益，城市更新项目很重要的一部分是获得改造支付成本与周边土地出让价格之间的差额，可以称之为“土地价值增值”。

实际上，很多公司获取城更项目投资决策的主要条件就是“项目单方改造成本＜周边楼面地价”。

由于改造成本中的主要组成部分是复建（还建）的建安成本，故当项目单方建安成本与周边招拍挂项目的楼面地价差额较大时，扣除其他补偿及补交地价款之后，土地增值额度大概率为正，此时项目基本可行；

当项目单方建安成本与周边招拍挂项目的楼面地价差额不大时，要综合考虑其他补偿款及补交地价款来判断项目是否可行；当项目单方建安成本小于或等于周边招拍挂项目楼面地价时，项目一定不可行。

我们基于收入构成分析，结合地货比的取值，推导出通过楼面地价与单方建安成本的比值，来判断土地价值的指标值，如下图所示：

可以得出：

假设x为城市更新项目所在区域的楼面地价与单方建安成本比值：

x≥3，项目基本可行；

1＜x＜3，要综合当地政策（关于其他补偿、补交地价等内容）来综合测算是否可行；

x≤1，项目一定不可行。

从经济视角来看，城市更新项目本质上是更新后该区域的土地价值增值在政府、房企与业主之间进行的重新分配：

其中，补交地价是指更新后土地权属或用途改变，结合使用年限及规划指标的变化需补交的地价款。

由于每个城市的发展现状及更新导向存在差异，各地政府对项目的立项条件、规划要求、拆迁补偿规定、改造成本测算或补交地价测算的逻辑与算法也不尽相同。

结语：城更项目一次性收益将转向持续运营收益

城市更新是国家“十四五”规划《纲要》明确的重大工程项目，各地积极推动实施，但有些地方出现过度沿用房地产化开发建设方式的倾向，大拆大建、急功近利。

住建部于2021年8月31日发布【63号】文件《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》，提出了四项关键指标要求，如下所示：

究其本质，强调了城市更新的“去地产化”，否定了一次性收益平衡的更新模式。

房地产化的城市更新，从整个城市来看，会造成市场供给过多，可售商品房越多，房地产价格就会下降，财务最终将失衡。这种情况已经在很多三四线城市出现。全局的动态财务平衡必须考虑房地产价格的变动。

所以，未来的城市更新项目收益平衡模式将从一次性收益平衡转向持续的运营收益平衡。如下示意：

继831【63号】文件出台后不久，住建部于2021年11月04日发布【443号】文件《关于开展第一批城市更新试点工作的通知》选定21个试点城市探索适用的城更模式。

据上述文件透露的信息可以预判：

第一，对深圳、广州、上海等一线城市而言，目前已基本形成因地制宜的更新模式，将保持政策的延续性；

第二，对于第一批试点城市，城市更新探索模式强调留改拆并举，保留利用为主，国有企业将成为城市更新行动的主力军，而市场上具备开发建设管理优势、优质资产运营或产业运营能力的市场化企业依然可凭借自身优势参与其中。